宏观专题报告：出口超预期源于外需韧性的预期差

出口层面:6月出口值同比增速继续保持韧性，出口超预期来自两方面一是在企业复工复产有序推进下，生产PMI重回扩张区间，为出口回升奠定了供应基础二是整体外需景气较上月有所回暖，对出口有带动作用2)进口层面:6月进口同比增速较弱，主要是后疫情时代内需恢复速度弱于复工复产推动速度与去年同期相比，天然气，原油，成品油，粮食和煤炭的进口价格均有所下降这一轮进口增速的下降，更多的是数量的减少造成的我们认为这可能是疫情，地缘政治冲突和新一轮粮食危机的结果

预期出口表现主要是由于预期外需韧性差5月疫情修复后，5，6月出口表现较好，出口超预期表现是因为低估了市场的外需韧性影响出口最重要的因素是全球经济的动能基于欧美发达国家需求拖累中国出口的逻辑，下调了中国出口增速的预期但事实上，市场可能低估了外需的韧性从运价指数来看，6月份运价高于5月份，表明6月份外需总体仍对出口起到支撑作用从中国出口份额来看，中国对主要经济体出口份额较年初有所下降此轮出口的超预期更多是因为对市场外需韧性的预期不佳

东南亚联盟对中国出口的高贡献可能来自其国内生产需求6月份新出口订单PMI为49.5%，比上月上升3.3个百分点，表明海外订单较上月继续回升从外需国别结构来看，对主要国家出口同比增速出现分化东盟，美国和欧盟对6月出口的贡献分别为4.57%，3.27%和2.71%其中，对欧盟出口同比增速下降，我们认为主要与6月份欧洲疫情恶化有关，但对东南亚国家和美国出口同比增速在改善，对东南亚出口同比变化斜率仍然较陡我们认为这主要是因为东南亚国家的制造业在加速修复

未来外需减弱的逻辑没有改变，但回落的预期可能需要调整。

短期内外需韧性可能支撑出口下滑，但我们认为未来外需走弱的方向没有改变这主要在于三个方面:1)主要经济体的政策紧缩步伐并未停止美国6月CPI继续破9为了抗击高得离谱的通货膨胀，美联储对货币政策的态度变得更加鹰派其他主要发达经济体收紧货币政策的进程也在加快，刺激政策退出的需求将缺乏支撑2)去年四季度，基数的明显上升，压制了出口的后续增速3)东南亚的结构性景气在生产修复完成后也将面临需求下滑目前越南等东南亚国家制造业景气度处于高位区间，短期内可能扰动出口东盟自身制造业修复后，对中国的出口驱动会减弱

风险因素:国内疫情再度反弹，海外经济下行超预期。